Выпущено в Украине. Доходность по евробондам НАК «Нафтогаз України» достигла 160% годовых! Риск огромен

Украинские инвестаналитики уверены: иностранцы напуганы кризисом и боятся вкладывать деньги в долговые инструменты ненадежных (в понимании инвесторов-нерезидентов) развивающихся стран. «Западные инвестфонды начали распродавать украинские бумаги, поскольку вынуждены постоянно пополнять свои активы наличными деньгами, дабы расплачиваться с инвесторами, пожелавшими изъять средства из фондов на время кризиса», — объясняет осторожность зарубежных инвесторов на украинском рынке еврооблигаций Владислав Перевозчиков, начальник отдела продаж ИК Phoenix Capital. Однако продавцов евробондов оказалось намного больше, чем покупателей: после падения украинского индекса ПФТС на 75% в 2008-м, а также резкой девальвации гривни немногие иностранцы готовы вложить деньги в нашу страну. Результат — резкое падение цен на еврооблигации и рост доходности по ним.

По мнению отечественных экспертов, многие эмиссии еврооблигаций украинских компаний можно считать надежными — они будут погашены в полном объеме и в срок. Общие расходы на выпуск еврооблигаций достигают $1,5 млн, поэтому привлечение капитала посредством евробондов может позволить себе только крупная компания или банк. При этом будущему эмитенту необходимо провести аудит своей финансовой отчетности как минимум за год, встретиться с потенциальными покупателями евробондов (road-show), реструктуризировать бизнес — сделать его юридически более прозрачным. Также компания должна получить кредитный рейтинг от одного из всемирно известных рейтинговых агентств (Fitch, Moody’s, S&P). Дефолт по еврооблигациям — крайняя мера эмитента, поскольку компания таким образом фактически перечеркивает свою кредитную историю и уже вряд ли в будущем сможет занять деньги на зарубежном финансовом рынке по выгодной ставке (либо вообще получить кредит). Немногие украинские компании, сделавшие первые шаги на зарубежном рынке капитала в 2006–2007 гг., решатся поставить крест на своей короткой кредитной истории.

Аналитики инвесткомпаний напоминают: евробонды выгодны еще и потому, что номинированы в инвалюте. При дальнейшей девальвации гривни украинский инвестор может получить огромную прибыль, продав на отечественном валютном рынке доллары или евро, вырученные от инвестиций в еврооблигации.

Ложка дегтя

Впрочем, вложения в еврооблигации имеют и ряд недостатков, о чем умалчивают инвестаналитики компаний-посредников на рынке евробондов. Один из них — выкуп ценных бумаг эмитентом по цене ниже рыночной: в этом случае инвестор, согласившийся продать бумаги, теряет часть вложенных денег. Впрочем, он, безусловно, может отказаться продавать бонды эмитенту и подождать погашения бумаг в полном объеме, принимая возможный риск дефолта компании-эмитента.

Кстати, большинство украинских компаний и банков действительно постараются отдать долги, чтобы не портить репутацию, однако отдельные эмитенты могут обанкротиться в период кризиса и не погасить еврооблигации. Утешение для прогоревших инвесторов — выплаты по евробондам относятся к категории старшего долга, а потому при распродаже имущества и возврате дебиторской задолженности банкрота в первую очередь возвращаются долги по еврооблигациям и другим категориям старшего долга.

Другой серьезный риск для инвестора — выкуп еврооблигаций не эмитентом, а аффилированной с ним компанией. Подобная ситуация возникла в конце 2008-го с евробондами Интерпайпа. Осенью прошлого года корпорация Виктора Пинчука заявила о досрочном выкупе ценных бумаг по цене 47% от номинала. Бонды выкупала не сама Интерпайп, а аффилированная с ней Millen Financial Limited, которой удалось приобрести львиную долю бумаг компании (многие западные инвесторы решили хотя бы сейчас получить какие-то деньги, чем потерять все в случае банкротства Интерпайпа), и теперь корпорация Пинчука может в любой момент изменить условия погашения своих еврооблигаций. До выкупа бондов компанией Millen любые отсрочки платежей по бумагам, изменение процентов по ним и пр. (то есть изменение так называемых ковенант) должны были одобрить держатели облигаций простым голосованием. Но сейчас крупнейшим владельцем бумаг Интерпайпа является Millen, аффилированная с корпорацией, которая, естественно, проголосует за любые выгодные Интерпайпу изменения условий выпуска. Поэтому теперь эмитент может в принципе, даже не спрашивая мелких инвесторов, отсрочить погашение еврооблигаций на 3–5 лет и/или значительно снизить купонный доход, существенно облегчив себе в период кризиса долговую нагрузку.

В результате выкупа еврооблигаций Интерпайпа аффилированной с ней компанией иностранные инвесторы, купившие бонды украинской корпорации по цене номинала, потеряли больше половины своих вложений: им волей-неволей пришлось продать бумаги по очень низкой цене.

Дорогое удовольствие

Вложить деньги в евробонды может только довольно обеспеченный инвестор. Минимальная сумма инвестиций в период кризиса — $30 тыс. Номинал одной еврооблигации обычно составляет $100 тыс., или EUR100 тыс., однако сейчас бонды можно купить с дисконтом до 70% номинала (за $30 тыс.).

Существует два способа стать владельцем еврооблигаций. Первый — получить индивидуальную валютную лицензию НБУ для покупки ценных бумаг и открытия счетов за рубежом; купить бонды самостоятельно у одного из западных брокеров. «Однако получить лицензию довольно сложно — Нацбанк затягивает с выдачей разрешения на открытие счетов за рубежом, процедура может длиться несколько месяцев», — предупреждает Владислав Ревчук, операционный директор Astrum Investment Management. Впрочем, индивидуальная валютная лицензия не понадобится, если инвестор собирается приобрести облигации внешнего государственного займа Украины (еврооблигации страны), поскольку такую сделку можно осуществить за гривню.

Нажмите, чтобы увеличить

Купить еврооблигации, не имея индивидуальной валютной лицензии, можно с помощью украинских инвесткомпаний. Посреднические услуги на этом рынке оказывают крупные ИК — Phoenix Capital, Foyil Securities, Astrum Investment Management, Dragon Capital, «Тройка Диалог Украина», «Конкорд Капитал» и «Сократ».

После покупки евробондов за рубежом посредник переводит бумаги в Украину — на счет инвестора в одной из компаний-хранителей ценных бумаг, а клиент получает выписку из Национального депозитария о правах владения еврооблигациями. Комиссионные брокера в среднем составляют 1–2% от суммы сделки.

Риск — благородное дело

При выборе еврооблигаций инвестору следует обратить внимание на финансовые показатели эмитента: рентабельность, темпы роста выручки и прибыли компании за последние пару лет (предпочтителен постоянный высокий уровень рентабельности бизнеса), отношение долгов к активам компании (долги невелики). Аналитики советуют инвестировать в бумаги тех эмитентов, которые имеют постоянные источники дохода в иностранной валюте — таким образом снижается риск дефолта по еврооблигациям, поскольку выплаты по долгам компании не будут увеличиваться в случае дальнейшей девальвации гривни.

Украинских эмитентов еврооблигаций немного — всего 27 (включая правительство и муниципалитеты), четыре из которых уже погасили свои обязательства, а именно: концерн «Стирол», Райффайзен Банк Аваль, Союз-Виктан, Южмаш. Сейчас в обращении находятся еврооблигации 49 выпусков 23 украинских эмитентов.

Наименее рисковыми еврооблигациями считаются суверенные евробонды Украины. «Суверены», особенно с погашением в 2011–2012 гг. и позже (к тому моменту кризис, скорее всего, должен миновать) — наиболее надежны, — считает Владислав Ревчук. — А вот по долгам с погашением в 2009–2010 гг. существует риск реструктуризации — изменения условий погашения». На втором месте по надежности среди украинских еврооблигаций — бонды Укрэксимбанка. Финучреждение принадлежит государству, обслуживает корпоративный сегмент и госструктуры (в основном внешнеторговые операции), тогда как высокорисковые ипотечные и автомобильные кредиты банк выдавал в небольших объемах. «Дефолт Укрэксимбанка может означать полное замораживание экспортно-импортных операций Украины, поэтому мы оцениваем риск дефолта этого эмитента как очень низкий — государство в любом случае поддержит банк деньгами», — считает Владислав Перевозчиков.

К низкорисковым эмитентам эксперты относят банки с иностранным капиталом — Форум, Укрсоцбанк, УкрСиббанк. «Форум — дочерний банк немецкого Commerzbank, который в свою очередь на 25% принадлежит правительству Германии, — приводит пример Владислав Перевозчиков. — Руководство украинского банка неоднократно заявляло о готовности материнской структуры поддержать Форум в случае возникновения у него финансовых проблем». По мнению аналитиков, поддержать украинских дочек не откажутся и французский BNP Paribas (УкрСиббанк), и итальянский UniCreditGroup (Укрсоцбанк).

Среди компаний-эмитентов самыми надежными считаются бумаги Киевстара, Азовстали и Мироновского хлебопродукта. По мнению Владислава Перевозчикова, Киевстар — наиболее надежный из украинских корпоративных эмитентов (его акционерами являются российская Альфа-Групп и норвежский телекоммуникационный холдинг «Теленор»). На данный момент финансовое состояние компании стабильно, объем выручки и уровень прибыли достаточно высоки. О надежности эмитента свидетельствует и процентная ставка по еврооблигациям компании: она существенно ниже среднерыночной (для украинских эмитентов). Купонный доход по еврооблигациям Киевстара с погашением в 2012 году составляет всего 7,75%, на вторичном рынке бумаги торгуются практически без дисконта — по цене 97% от номинала.

Азовсталь входит в вертикально-интегрированный металлургический холдинг «Метинвест». Комбинат не имеет проблем с поставками сырья и меньше других отечественных сталеваров зависит от ценовых колебаний. Уровень долговой нагрузки Азовстали низкий, поэтому даже несмотря на серьезный спад в металлургии, компания способна обслуживать полученные кредиты в полном объеме.

Еще одной стабильной компанией аналитики считают Мироновский хлебопродукт (производитель мясной продукции). Даже в период падения потребительского спроса они не ожидают существенного снижения продаж компании. Курятина — основной продукт Мироновского — самое дешевое мясо в Украине, поэтому во время экономической рецессии и в условиях падения доходов населения спрос на него увеличится. Дополнительный плюс Мироновского как эмитента еврооблигаций — поставки подсолнечного масла за рубеж, то есть компания имеет валютную выручку.

Еврооблигации Альфа-Банка одни аналитики считают супернадежным инвестиционным инструментом, другие — напротив, весьма рискованным вложением средств. «Альфа-Банк Украина входит в российскую корпорацию «Альфа-Групп», которой принадлежит не только Альфа-Банк (РФ), но и телекоммуникационные компании, на бизнесе которых кризис практически не отразится (Мегафон, Киевстар, ВымпелКом), а также нефтегазовая TНK-BP. Поэтому Альфа-Групп имеет достаточно средств, чтобы поддержать украинский Альфа-Банк», — считает Владислав Перевозчиков. Владислав Ревчук, напротив, не советует инвесторам покупать бумаги Альфа-Банка Украина, поскольку последние несколько лет россияне активно продвигали украинскую дочку на высокорискованном рынке кредитования физлиц, а потому кредитный портфель финучреждения может оказаться некачественным. Усугубляет ситуацию и большая внешняя долговая нагрузка: в 2009-м Альфа-Банку придется погасить еврооблигации на $445 млн, еще $250 млн по бондам более поздних выпусков могут быть предъявлены к оферте.

Все без исключения эксперты фондового рынка относят еврооблигации банков «Пивденный», Надра Банк, «Финансы и Кредит», VAB Банка к группе высокого риска и не рекомендуют приобретать бумаги этих эмитентов. В результате финансового кризиса качество активов этих финучреждений существенно ухудшилось. Ситуация в Пивденном и Надра Банке усугубляется отсутствием поддержки этих финучреждений крупными акционерами (сделка по покупке Надра Банка Дмитрием Фирташем еще не завершена и, по мнению некоторых экспертов, может сорваться).

Велика вероятность невыплат по бумагам НАК «Нафтогаз України;». Госкомпания имеет высокую долговую нагрузку, поэтому аналитики опасаются, что чиновники решат реструктуризировать долг. «Общий объем задолженности НАК, которую компании необходимо погасить в 2009 году, — $3,6 млрд. $500 млн этой суммы — еврооблигации. Вряд ли компании удастся рефинансировать свои долги (взять дополнительные кредиты), чтобы погасить текущие обязательства, в том числе бонды», — считает Владислав Ревчук. В начале 2009-го доходность бондов НАК к погашению достигала 160% (включая будущие купонные выплаты).

Также в зоне высокого риска дефолта — еврооблигации украинского ретейлера «Фуршет» и девелоперской  компании «XXI Век», еще в августе прошлого года заявлявшей о досрочном выкупе еврооблигаций, однако так этого и не сделавшей (похоже, не хватило денег). В мае 2009-го компании предстоит погасить евробонды на сумму $175 млн, кроме того, есть множество других кредитов, которые XXI Веку необходимо отдавать. В начале 2009 года долг компании превышал стоимость ее активов. Серьезные финансовые трудности при погашении долгов может испытывать и Фуршет.

Базовая стратегия

Владислав Перевозчиков рекомендует инвесторам не поддаваться соблазну продать бумаги по оферте, а держать их до погашения. При этом лучше, если эмитент погасит свой евродолг в 2011–2012 гг. (или позже): в этом случае риск невозврата инвестиций снижается, поскольку к тому времени, скорее всего, Украина выйдет из кризиса и компании смогут вовремя и в полном объеме расплатиться по долгам. Впрочем, инвесторам, стремящимся получить максимально высокий доход (вплоть до 100% годовых или даже больше), выгоднее приобрести бумаги с погашением уже в этом году. Правда, в этом случае довольно высок риск дефолта эмитента.

Как купить еврооблигации

1 Открыть счет в компании-хранителе, имеющей корреспондентские счета в Национальном депозитарии Украины. Необходимые для этого документы: паспорт, идентификационный код.

2 Подписать с брокерской компанией договор поручения на покупку евробондов.

3 Согласовать условия сделки: на основании договора поручения клиент дает заявку брокеру на покупку еврооблигаций конкретного эмитента и перечисляет посреднику денежные средства. В заявке фиксируются валютный курс покупки ценных бумаг, условия сделки.

4 Купив еврооблигации, брокер перечисляет бумаги со своего счета (в компании-хранителе) на счет клиента. Поставка ценных бумаг происходит в течение 6–7 дней. Клиент платит комиссионные за работу посредника (1–2% суммы сделки).

5 Став обладателем евробондов, инвестор получает доступ к аналитической базе компании-брокера: посредник периодически информирует клиента о финансовом состоянии компании-эмитента (до тех пор, пока владелец бумаг не продаст облигации).

6 С помощью брокера осуществляется и продажа бумаг.

По версии ИК Phoenix Capital