Доллар обречен дешеветь, но обвала не будет

 
Рецессия в развитых странах заканчивается, рапортуют западные чиновники. В III квартале минувшего года ВВП в США и странах еврозоны прекратил сокращаться и вырос на 2,2% и 0,4% соответственно (по сравнению с
II кварталом, с учетом сезонных поправок). Но за преодоление кризиса пришлось дорого заплатить. Правительства резко увеличили бюджетные расходы, что привело к стремительному росту государственного долга. С момента краха Lehman Brothers и AIG, всего за шестнадцать месяцев, федеральный долг США вырос на четверть — с $9,7 трлн до $12,3 трлн, превысив 86% ВВП (данные на 15.01.2010).
Хотя американская экономика и пошла на поправку, темпы увеличения госдолга не только не падают, но даже растут. В октябре–декабре 2009-го дефицит госбюджета Штатов составил $388,5 млрд — на 17% больше, чем за аналогичный период 2008-го. Тенденция имеет простое объяснение: администрация Барака Обамы тратит все больше на разнообразные программы поддержки экономики, а поступления в бюджет США уменьшаются, не в последнюю очередь из-за налоговых льгот.
Вполне возможно, что смелая политика Белого дома по привлечению заемных средств связана c тем, что однажды властям США уже удалось справиться с более серьезными долгами. После Второй мировой войны (в 1946 году) обязательства американского правительства превышали 121% ВВП. Но всего за десять лет их удалось сократить почти вдвое — до 62,3% ВВП.
Секрет избавления от долгов был крайне прост. Во-первых, власти США резко сократили объем заимствований. С 1946 по 1956 год номинальный размер госдолга увеличился чуть более чем на 1% — с $269,4 млрд до $272,8 млрд. При этом экономика постепенно росла — в 1947–1956 гг. реальный ВВП страны увеличивался в среднем на 3,6% в год. Поэтому размер обязательств по отношению к ВВП, а значит, и тяжесть долгового бремени постепенно уменьшались.
Во-вторых, американские власти допустили увеличение инфляции, которая в значительной степени обесценила долг. Ее уровень был достаточно умеренным — в 1947–1956 годах потребительские цены в США росли в среднем на 3,5% в год. Но в итоге за десять лет суммарная инфляция достигла 41%. Скорость повышения цен после войны лишь немного превышала обычный для Соединенных Штатов уровень. В 1957–2008 гг. она была даже выше, чем в послевоенный период, — в среднем 4,1% за год. А в 2009-м в экономике США царила дефляция — потребительские цены снизились на 0,4%. Почему бы теперь американской администрации не попробовать снова обесценить долг?

Сейчас обстоятельства выглядят еще благоприятнее. Шестьдесят лет назад около 85% федерального долга США составляли заимствования на внутреннем рынке капитала. Поэтому фактически долговая проблема была решена за счет американских банков, компаний и частных лиц, которые покупали государственные ценные бумаги. Сегодня основными кредиторами американской администрации являются Федеральная резервная система (ФРС), которой принадлежит в основном 43% долга, а также иностранные инвесторы, на их долю приходится 27% долга (подробнее см. «Сам себе должник» и «Судьба экспортера»). То есть за избавление от долгов заплатят сами власти и иностранцы.
Впрочем, на этот раз инфляционный метод не будет столь эффективным, как в послевоенное время. Сроки погашения долгов сейчас значительно меньше, чем шестьдесят лет назад. По данным американских экономистов Джошуа Айзенмана и Нэнси Мэрион, в 1946 году средний срок погашения правительственных облигаций достигал 9 лет, а в июне 2009 года он был вдвое ниже — 3,9 года. Это значит, что в случае роста инфляции стоимость обслуживания госдолга будет увеличиваться значительно быстрее, чем в послевоенный период, что частично нивелирует обесценивающий эффект повышения цен. Кстати, сейчас в портфеле кредиторов американского правительства есть и бумаги, доходность которых привязана к уровню инфляции (TIPS), но их доля невелика — не более 10%. Кроме того, темпы роста экономики Соединенных Штатов в ближайшее время, скорее всего, будут невысокими. По данным МВФ, в 2010–2014 гг. ВВП США будет расти только на 2,3% ежегодно.

Но главная проблема в другом. Основное условие решения долговой проблемы — прекращение роста госдолга в долларовом выражении. Когда это произойдет — неизвестно. Пока Белый дом и ФРС не рискуют убрать денежную подпорку из-под восстановления экономики, опасаясь, что прекращение поддержки приведет к новому спаду. С ними солидарен и глава МВФ. «Если мы уберем стимулирующие меры слишком рано, то рискуем получить вторую волну спада», — полагает Доминик Стросс-Кан. Американские чиновники обсуждают стратегии выхода из программ стимулирования экономики, но пока дальше разговоров дело не идет.

При этом нет гарантии, что длительные и массированные денежные вливания помогут вывести американскую экономику на путь быстрого и устойчивого роста. В 1990-х годах подобную политику стимулирования проводила Япония, но она не смогла преодолеть стагнацию. В 1992–1999 гг. рост ВВП страны составлял в среднем 0,7% в год, а государственная помощь лишь поддерживала на плаву нежизнеспособные компании и банки. Стагнация — не единственный возможный вариант развития событий. Игра с инфляцией может быть очень опасна. «История показывает, что скромный уровень инфляции может повысить риск непреднамеренного ускорения темпов роста цен к двузначным величинам, как это случалось в США в 1947 и 1979–1981 годах», — напоминают Джошуа Айзенман и Нэнси Мэрион. Утрата контроля над темпами роста цен приведет к падению доходов населения и сократит потребительский спрос, который представляет собой основу экономики США, а также подорвет веру в доллар. Впрочем, до осуществления такого мрачного сценария еще далеко.

Американские и зарубежные инвесторы пока охотно кредитуют США, не опасаясь скачка инфляции в ближайшие несколько лет. С июня минувшего года доходность десятилетних казначейских облигаций Штатов колеблется на уровне 3,6–3,8% годовых. Это выше, чем год назад (в январе 2009-го их ставки опускались до 2,1% годовых), но ниже, чем в 2005–2008 гг., когда доходность колебалась в пределах 4–5% годовых. Дефицит бюджета в США не привел к запуску печатного станка. Если главные кредиторы украинского Кабмина — Национальный банк и МВФ, то в США правительство привлекает прежде всего средства частных инвесторов и зарубежных организаций. С сентября 2007-го ФРС владела 52,6% госдолга США, а спустя два года ее доля снизилась до 43%.

Экономисты считают, что у американских властей еще есть резервы по накапливанию долгов, а их размер превратится в проблему не раньше, чем через несколько лет. «Если в течение следующих трех-пяти лет правительство США не примет меры по сокращению бюджетного дефицита, ко второй половине десятилетия задолженность приблизится к уровню, который поставит под сомнение рейтинг ценных бумаг Соединенных Штатов на уровне ААА», — полагает Брайан Колтон, руководитель макроэкономических исследований международного рейтингового агентства Fitch.

Впрочем, по всей видимости, рост инфляции в США в течение следующих трех-пяти лет будет неизбежным, независимо от того, как быстро будут прекращены программы стимулирования, — накачка экономики денежными средствами не пройдет бесследно. Уже в декабре 2009-го темпы роста потребительских цен в США подпрыгнули до 2,7% (в годовом измерении), тогда как в ноябре рост цен составлял 1,8%, а с марта по октябрь фиксировалась дефляция (от -0,2% до -2,1% в годовом измерении).

Невысокая инфляция все-таки выгодна Белому дому, в том числе и для решения долговой проблемы. «Значительная доля госдолга, которая принадлежит иностранным инвесторам, увеличивает соблазн повышения инфляции, чтобы уменьшить размер долга по отношению к ВВП. Если развитие экономики США затормозится, наличие долга может спровоцировать инфляцию на уровне около 5% в течение нескольких лет», — прогнозируют Джошуа Айзенман и Нэнси Мэрион. Кроме того, долларовая инфляция позволит удешевить американские товары по сравнению с иностранными, что приведет к сокращению импорта, подстегнет внутреннее производство, а также поможет сократить внешнеторговый дефицит Штатов.

Однако большая инфляция (около 10% и выше) не в интересах США, так как грозит подорвать доверие к доллару в мире. А спрятаться от удешевления американского дензнака в других валютах будет сложно, поскольку ни развитым, ни развивающимся странам невыгодно значительное укрепление своих денежных единиц. Не заинтересованы они и в крахе доллара. На Соединенные Штаты сейчас приходится около четверти мирового ВВП, поэтому любые проблемы в экономике этой страны окажут негативное влияние и на другие государства.

Текст: Константин КРАВЧУК